保险行业之中国太保研究报告

（报告出品方/作者：西部证券，罗钻辉）

一、中国太保：三地上市的全牌照保险公司

上海、香港、伦敦三地上市，保险全牌照经营。中国太平洋保险（集团）股份有限公司（以下简称“中国太保”、“公司”或“太保”）是在年成立的中国太平洋保险公司基础上组建而成的保险集团公司，拥有人寿保险、财产保险、养老保险、健康保险、农业保险和资产管理保险全牌照。公司聚焦保险主业，分别于、年登陆A股、H股市场，于年成功在伦交所发行全球存托凭证（GDR），是首家在上海、香港、伦敦三地上市的保险公司。

股权结构稳定，股东持股比例较为分散，管理层拥有一定经营自主权。香港中央结算（代理人）有限公司、申能（集团）有限公司、华宝投资有限公司、上海国有资产经营有限公司及上海海烟投资管理有限公司为公司前5大股东，截至年9月末，持股比例分别为28.82%、13.79%、13.35%、5.70%、4.87%。股东持股比例分散，公司无优势明显的控股股东，同时上海市国资委的管理模式较为先进，集团管理层拥有一定经营自主权。

GDR成功发行，董事会成员背景多元化程度提升。年6月，公司的全球存托凭证（GDR）在伦敦证券交易所挂牌上市，瑞士再保险作为基石投资者认购本次发行GDR的25.87%。GDR的发行进一步丰富了公司股东构成，为提升公司治理水平、优化决策体系及决策能力奠定基础。董事会成员丰富度提升，瑞士再保险集团首席财务官JohnRobertDacey、高瓴旗下产业与创新研究院院长梁红等多个领域的领军人物加盟太保新一届董事会，助力加深公司领导层对市场的理解。

聚焦保险主业，寿险业务营收贡献占比超五成。年公司实现营收.82亿元，yoy+9.5%，-年CAGR达11.3%；年归母净利润为.84亿元，同比-11.4%，主因在于税收政策变化。年前三季度公司实现营业收入.34亿元，同比+2.6%；归母净利润为.86亿元，同比+15.5%。公司聚焦保险主业，Q1-3营收中已赚保费贡献占比达78.1%。细分业务来看，寿险业务为保费收入的主要来源，年公司寿险、产险保费分别为.10、.63亿元。截至年6月底，集团内含价值为.31亿元，yoy+10.2%。

股利支付率、股息率保持较高水平。-年公司股息率稳步提升，年公司股息率达4.01%(太保30周年额外分红)。股利支付率保持较高水平，-年现金分红数额（含税）与分红年度的净利润比率分别为50.3%、39.2%、50.9%。

二、多重因素构建公司核心竞争优势

2.1直击寿险业务痛点，期待转型调整期后的高质量发展

随着人口红利逐渐消失，代理人大进大出的粗放式经营难以为继，寿险业务面临挑战，行业步入由扩规模向提质量的转型期。一方面，受人口结构变化影响，代理人供给端增长乏力；另一方面，传统经营模式下，普通代理人的职能仅为险企触达客户的简单媒介，收入处于较低水平，人才供给受到新兴岗位（外卖员、快递员等）兴起的冲击。代理人大进大出的增长模式疲态早在年已有显现，疫情进一步凸显发展沉疴，加速行业转型进程。

1）聚焦寿险业务痛点，锚定价值导向

提前布局+战略规划延续性较强，公司在寿险转型方面拥有先发优势。太保于年开启“转型2.0”时代，聚焦价值、队伍及赋能三个方面，追求价值的可持续增长、高质量的人力发展，并以赋能为高质量发展的支撑。年，公司在“转型2.0”的基础上进一步推出“长航行动”转型规划，提出客户体验最优、追求价值稳定增长和市场地位稳固、力争渠道多元化实现新突破、构建大康养生态、提升数字化建设水平、组织人才发展踏上新台阶的转型目标。

2）新任寿险总经理在提升队伍质量方面经验丰富，有望帮助公司渡过转型期

太保寿险现任执行董事、总经理（首席执行官）蔡强先生于年6月起任职，拥有超30年的保险行业经验。蔡强先生曾任法国安盛保险集团（美国公司）个险营销员、地区总监，法国安盛保险集团（香港公司）首席执行官、友邦集团区域首席执行官等，拥有美国注册寿险师（CLU）、注册财务师（ChFC）、注册理财师（CFP）资格。我们认为，蔡强先生在个险渠道及国内外多个市场的从业经历有望帮助公司前瞻、深入的把握市场发展趋势。

蔡强先生在高质量队伍建设方面经验丰富，曾带领友邦中国完成两个“五年计划”，对公司业务转型极具参考价值。第一个五年计划期间（年开始），友邦中国提出回归保障本源、回归代理人渠道两大转型战略，裁撤兼职代理人，并提前一年达成第一个五年规划目标。转型期间，友邦中国代理人数目降幅达35%，随后队伍规模及质量实现双增，人均佣金、渠道保费及高学历人员占比稳步提升，多项核心指标实现翻番。第二个五年计划持续推进代理人职业化、专业化及银保合作，促进产品和市场细分。计划期满时，友邦中国NBV、ANP及OPAT等多项核心指标实现高增。我们认为相关经验对当前行业转型极具参考价值，有望帮助公司率先实现负债端边际改善。

3）队伍建设多措并举，期待转型调整期后的高质量发展

公司明确优质代理人画像、晋升机制、提升资源投入及拉长培养期限，并优化基本法，推动队伍向高质量发展转型。1）构建职业化、专业化的个险队伍，优质代理人画像明晰，着眼于绩优人力的增长，致力于稳定的核心人力，快速提升产能；2）优化基本法，提升销售主观能动性、业务质量、稳定性及人员留存，助力业务高质量发展；3）持续赋能业务，提升经营效率。

年11月，太保寿险推出了“长航合伙人”代理人招募计划，队伍提质迈入新阶段。

i）明确代理人职业发展路径：“长航合伙人”的发展路径分为管理型和销售型，管理型的晋升路径为“长航合伙人—室经理—部经理—保险企业家”；销售型的晋升路径为“长航合伙人—MDRT—COT—TOT—保险规划师”。清晰的晋升路径帮助队伍成员在加盟之初结合自身优势明确未来中长期的职业发展目标，我们预计完善的晋升路径有望提升人员留存。

ii）提升对代理人的赋能支持：公司致力于打造专业化、职业化、数字化队伍，为代理人提供最丰厚的收入空间、最强大的创业平台、最温暖的太保服务、最专业的成长体系和最舒心的生活环境。其中，NBS销售支持系统助力“销售计划—需求面谈—成交面谈—服务面谈”整个销售流程，“态幸福保障需求分析系统”一键生成客户需求分析报告，推动形成从客户需求出发的产品销售，通过科技手段分析客户需求，助力代理人实现精准触客，提升客户转化率。

iii）塑造终身职业发展规划：公司计划通过五年时间帮助长航合伙人打造终身事业，将投入50亿元用于队伍培养。细分来看，长航合伙人第1年（创业期）的主要任务是积累专业经验、专业知识和客户。公司提供NBS需求导向销售培训（国内国际专业课程）。重心在于基本训练，多劳多得；第2-3年（成长期）：收入涵盖首年佣金、续期佣金和奖金，公司提供PDS销售提升培训（业内外专业师资）；第4-5年：成为MDRT，拥有个稳定客户，公司提供PaceSetter主管进阶培训（线上线下专业平台）。由于保险覆盖客户生命全流程，如能够保证客户服务质量，公司预计每年1/5客户复购，1/6客户转介绍，帮助代理人打造终身事业。

2.2发挥保险全牌照优势，提升协同效率，盘活存量客户

从客户需求出发，持续提升服务的广度及深度，高保额客户数目持续提升。截至年底，太保寿险30万元以上重疾保额的客户数达万人，同比增长17.1%；太保产险车险第三者责任险保额在万及以上的客户数达万人，同比增长31.9%。

深耕客户综合经营，个人客户交叉渗透率实现增长。公司构建了个人客户协同作业中台，在确保客户信息安全的基础上，推进账户通、数据通，实现产品、服务和工具融合，为寿险营销员提供跨子公司多产品线的销售和全流程客户服务工具，赋能队伍线上化综合经营。根据客户的差异化需求，实施细分客群的个性化产品服务推荐，提升运营及转化效率。截至年底，持有多家子公司保单的个人客户数达万，同比增长22.5%。客均保单件数和持有多张保单客户数稳步提升，截至年底，集团个人客户客均保单数达2.09件，较年初增长7.2%；持有两张及以上保单的个人客户数达万，较年初增长23.3%。

2.3服务赋能：聚焦大健康战略，构建产品+服务生态闭环

公司在以保险保障为核心的基础上，持续打造“保险+健康+养老”生态圈。目前太保已打通“太保蓝本”（医疗服务）+“太保妙健康”（健康管理服务）等“保险+健康”生态；公司与法国养老服务头部企业欧葆庭合作建设高端养老社区——“太保家园”，“保险+养老”生态圈建设初具成效。太保还与红杉资本合作，发挥长期保险资金优势，推进生物医药、医疗器械、医疗服务、数字医疗等大健康产业链的长期投资布局，有望对公司医疗健康服务形成补充，同时增厚投资收益、拉长资产久期。（报告来源：未来智库）

2.3.1构建“保险产品+健康管理+医疗服务”生态

1）“太保妙健康”覆盖客户健康管理需求

年4月23日，中国太保发布全新移动健康管理服务“太保妙健康”，为客户提供顾问式陪伴服务，帮助客户塑造健康生活方式。太保妙健康服务模式较为多元：i）线上+线下：依据采集-分析-干预的科学管理手段，健康管理团队在线上平台和线下场馆均可根据用户自主记录的健康情况进行每日追踪点评；ii）AI+人工：通过包含全科医生、注册营养师、运动医学专家、健康顾问、心理咨询师等多重学科背景的健康管理团队以及健康智能AI，为用户提供多对一顾问式陪伴服务；iii)健康管理服务：通过生活方式干预手段，为健康、亚健康以及慢病患病人群提供全面的指导和支持，确保用户得到专业且安全的干预管理、实时的医疗监督，帮助预防、治疗和逆转慢性疾病，降低住院率和死亡风险。

2）“太保蓝本”聚焦客户医疗需求

年4月，太保寿险推出了健康增值服务“太保蓝本”，致力于为客户提供健康管理及医疗服务。自服务上线至今已完成2次迭代。根据太保蓝本目前太保蓝本版覆盖诊前、诊中、诊后的健康管理、就医绿色通道和高端医疗服务，服务范围涵盖北京、上海等个重点城市、超医院。公司持续优化服务内容，提升客户黏性，具体涵盖：

i）普惠版重疾绿通服务：向出生满30天至59岁的客户免费开放，只需提供健康告知，即可无门槛加入计划，享受“重疾专家预约、重疾专家病房、重疾专家手术、急救补贴”四项优质健康服务。参与“趣健康”线上互动，邀请好友还可以解锁健康咨询、视频医生月卡、陪诊服务、视频医生季卡等4项服务。

ii）专业版/尊享版医疗特权服务:医院专家资源为支撑，打造全生命周期“健康服务+保险产品”模式，提供健康咨询、视频医生、三甲专家预约、三甲专家病房、三甲专家手术、陪诊服务、二次诊疗、多学科会诊、海外就医协助、急救补贴等10项服务。尊享版2、3档除被保险人之外，还包含被保险人指定的父母、配偶或子女；专业版及尊享版1档被保人服务期限同保费达标的长险保单交费期，尊享版2、3档指定亲属服务期限为当年。

太保蓝本推出后实现客户的快速积累，面向客群在公司保险客户的基础上进一步拓展至非公司客户，兼具增值服务与获客属性。根据《太保蓝本年度服务报告》，截至底，太保蓝本覆盖客户近万人，累计服务客户近13万人次。年服务项目前三名视频医生、健康咨询及专家预约服务人次分别达7.41、2.16、0.74万次；帮助客户成功预约全国top10医院次，较全国常规预约时效节省84%。

大健康生态圈与保险主业相互赋能，有望帮助公司构建多重优势：1）针对新客户：作为触客及获客手段，提升公司保险产品的吸引力及客户转化率，长期来看有望降低获客成本，提升运营效率；2）针对已有客户：进一步满足客户潜在的健康管理及医疗需求，提升客户黏性及复购率，从而提升客户终身价值。

2.3.2构建“保险产品+养老服务”生态

聚焦硬件+服务，借助国际先进经验打造专业化养老增值服务。年，太保寿险与法国欧葆庭集团成立养老运营合资公司——太平洋欧葆庭运营管理合资公司，借助欧葆庭在长者健康和个人护理领域的丰富专业经验为客户提供一流标准的养老照护服务，并推出高端养老社区“太保家园”，包括乐养、颐养、康养社区，致力于打造一站式养老照护服务。截至年底，公司已在成都、大理、杭州、上海、厦门、南京等6个城市落地7个建设项目，已开工养老社区项目总建筑面积达51万平方米，在建床位6张，储备养老床位近10张，逐步构建覆盖全国范围的养老产业版图，累计发放超万份养老社区入住资格函，对应总应交保费超亿元。

养老服务布局提速，有望帮助公司充分把握人口老龄化大趋势下的潜在庞大需求。年2月，太保寿险摘得北京大兴区一地块，计划用于建设太保家园北京国际颐养社区项目。同月太保养老（北京）有限公司成立，经营范围包含养老服务、护理机构服务（不含医疗服务）、物业管理、酒店管理等。截至目前，太保家园已覆盖10个城市11个项目（含年底中国太保宣布在青岛投资建设的项目）。随着人口老龄化的逐步加深，潜在养老需求将逐步释放，加速布局养老服务有望帮助公司赋能保险主业、增强获客优势、提升客户终身价值。

2.3.3与红杉携手，大健康布局向早期延伸

布局多元化投资，与大健康形成协同。自年中国太保与头部风投机构红杉资本中国基金达成合作以来，双方在基金投资领域的合作进展顺利，多个项目实现了IPO上市。太保依托健康产业基金的市场化平台，聚焦生物医药、医疗器械、医疗服务、数字医疗等大健康产业链的投资机会，投资向项目早期延伸。我们认为，公司可借助红杉的项目资源优势，发挥险资长期投资的特性，在对公司医疗健康服务形成补充的同时增厚收益、拉长资产久期。

三、寿险：持续深化改革，有望率先实现边际改善

人口红利逐渐消失+疫情反复，寿险行业呈现供需双弱态势。多重因素导致供给走弱：1）代理人队伍规模持续缩减；2）产品与客户需求出现错配，叠加政策性产品的推广对市场形成冲击，险企逐步适应新的行业竞争格局，积极开展产品创新，但成效尚需市场检验。需求方面：1）消费意愿弱：疫情及宏观经济致使民众消费意愿走弱，保险作为非必要消费品需求放缓；2）普惠型产品侵占部分市场：惠民保类普惠型产品快速铺设，对保障类产品形成一定替代；3）供给下降对需求造成一定拖累：代理人在促成保单方面影响力较大，队伍规模下滑对需求发掘形成拖累。受此影响，年全国寿险原保险保费收入22亿元，同比下降1.7%。

寿险转型持续深入，新业务增长乏力。年公司寿险业务保费收入亿元，yoy+0.6%。截至年9月底，公司代理人渠道新单保费收入亿元，同比增长3.6%，主要受益于年开门红新单保费实现高增长。受宏观经济下行+保障产品需求下降影响，H1新业务价值率同比下降11.6pcts至25.4%；致使NBV同比下降8.9%至.31亿元。

3.1代理人队伍建设：构建专业化、职业化、数字化队伍

人力脱落+增员难，行业代理人规模呈下降态势。人力脱落方面，1）主动清虚：险企主动清除虚拟人力及绩差代理人，提升队伍质量；2）保障需求走弱致使展业难度加大。同时，增员存在一定困难，1）人口红利逐步消失；2）新兴职业的发展侵蚀险企潜在人才库；3）行业负面舆论+经济下行致使候选人择业意愿减弱；4）增员门槛提升；5）公司加强管控，防止虚假增员。

代理人队伍规模缩减，但人均产能实现提升。根据银保监会统计，截至年底，全国保险公司在保险中介监管信息系统执业登记的销售人员.9万人，同比减少.9万人，降幅达23.8%。H1太保月均代理人队伍规模为64.1万人，较年水平下降14.4%。我们测算5家A股上市险企年底代理人队伍规模较年初下降约35%-40%，预计年规模缩减趋势将持续。H1太保寿月均人均新单保费收入同比增长+41%，增速位列上市险企前列。我们认为，公司的核心人力仍保持相对稳定。

我们认为，高质量代理人队伍建设的核心在于选对人、用对人、与之构建紧密的联系及持续赋能。太保寿险于年11月推出的“长航合伙人”代理人招募计划有望帮助公司率先实现队伍质量的边际改善。

1）选对人：通过5大核心要素明确高质量代理人画像。优质代理人一般可以归纳为三个标签“高质量、高产能、高收入”，但三者并非并列关系，而是层层递进，人员的高质量促使其实现高产能，因而获得高收入。近年来，头部险企均提出建设高质量代理人队伍，如何定义高质量代理人、如何有效筛选目标增员对象、如何吸引人才加入并留存在队伍中是提升代理人队伍素质的核心问题。保险销售，尤其是高价值类产品的销售是建立在客户对于保险营销员信任的基础上的，有效触达潜在客户、发掘客户需求、与客户建立信任是促成保单的三大关键。

据此分析，高质量并不简单等同于高学历，而是在评估各项指标后的综合能力，我们认为客户资源、销售技能、专业技能、学习能力、自身性格均需纳入考量。太保在“长航合伙人”代理人招募计划中明确目标增员对象应具有的五大核心特征，即：1）诚信可靠；2）利他；3）有企图心；4）有韧性；5）相信保险的意义（最重要）。我们认为，明确优质代理人画像将帮助公司锚定增员方向，迈出队伍提质的关键一步。

2）用对人：优化基本法+制定科学的激励方案。在代理人规模大进大出的增长模式下，增员为考核的重要标准之一，存在部分销售人员依托增员而非产品销售实现晋升的情况。在人口红利逐步消失的当下，此类发展模式难以为继。持续优化基本法、制定科学的激励方案有助于充分激发代理人的销售潜能，助力业务增长。公司的新基本法以产能为导向，提升对保单质量指标（继续率等）考核占比；对于主管的考核注重人员招募、人员留存及招募代理人的业绩情况，要求主管既增又育。我们预计新基本法下，保险代理人的利益得到提升，有助于促进人均产能及人员留存。

3）提升企业文化建设，与代理人建立更为紧密的联系：结合调研发现，目前队伍建设的困境之一是新招募的高质量代理人队伍融入感不强，难以与公司建立紧密的联系并形成归属感，我们认为主因在于：i）传统的代理人大进大出策略致使多数险企对企业文化建设重视程度不够，队伍成员流动性强，成员间情感链接弱；ii）目前代理人队伍平均年龄较高，较为年轻、学历较高的代理人加入后融入团队存在一定难度，难以形成归属感。我们预计，“长航合伙人”通过为新招募的高质量代理人构建相对独立成长路径，有望提升其融入感，助力队伍提质成效显现。

4）培训、科技持续赋能：i）培训增强销售技能：通过良好的产品培训及销售技能培训帮助代理人解决实际展业过程中存在的问题。太保寿险与头部培训机构LIMRALOMAGLOBAL、中领国际签约，致力于培养“职业化、专业化、数字化”的保险企业家；ii）科技赋能提升效率：科技助力提升业务效率，同时帮助代理人做好服务的“最后一公里”，提升客户体验，为二次销售打下基础。太保推出的NBS销售支持系统助力“销售计划—需求面谈—成交面谈—服务面谈”整个销售流程，“态幸福保障需求分析系统”一键生成客户需求分析报告，推动从客户需求出发的产品销售，充分赋能销售队伍。

3.2从客户需求出发，重点布局医疗、养老、长期储蓄产品金三角

聚焦保障类产品，代理人渠道期交新单占比高。1）细分产品来看，传统寿险和分红险为太保寿险保费收入的主要来源。受益于公司聚焦价值的业务导向，传统寿险收入贡献占比呈持续提升态势，H1占比达48%，较年（“转型2.0”推出之年）水平提升13pcts。细分缴别来看，近十年来代理人渠道新单中期缴保费占比保持在75%以上，年前三季度代理人渠道新单中期缴保费贡献占比为85.8%，同比增长9pcts。与趸交业务相比，在其他因素不变的情况下期交的NBVM更高，同时可以为公司贡献相对稳定、可持续的保费收入。

产品结构调整导致短期NBVM出现下降。H1受宏观经济下行+保障产品需求下降影响，H1新业务价值率同比下降11.6pcts至25.4%。但长期来看，居民保障类产品需求仍广阔，长期以来聚焦价值的业务导向有望推动NBVM在后疫情时代企稳回升。

构建“财富+健康+养老”为支点的产品+服务“金三角”。下阶段公司仍将以保障类产品（重疾险、医疗险和传统寿险）为基础，进一步挖掘居民养老保障及财富管理需求，通过养老产品和财富管理产品形成增量，在充分发挥保险主业产品价值的同时丰富财富管理、健康医疗及养老服务生态圈，长期来看，有望享受多层次医疗保障体系建设、养老保障体系建设及居民财富转移带来的红利。

四、财险业务：行业马太效应凸显

车险综改致使公司保费、综合成本率短期承压。年公司财险总保费收入达.63亿元，同比增速下降7.5pcts至3.4%。年前三季度车险保费收入.2亿元，yoy-8.0%，非车险保费收入.7亿元，yoy+21.4%。H1综合成本率为99.3%，同比上升0.7pct，在车险综改致使综合成本率大幅承压的情况下仍然实现承保盈利，其中综合赔付率为70.1%，同比上升10.4pcts；综合费用率为29.2%，同比下降9.4pct。作为国内三大头部财险公司之一，良好的成本管控能力助力公司综合成本率表现优于行业。

4.2车险业务：步入稳健增长阶段

受车险综改影响，车均保费明显下滑，综合赔付率大幅提升，保费收入呈负增长态势。年9月银保监会发布《关于实施车险综合改革的指导意见》，自年9月19日起施行。综改“降保费+增保额”成效显著，保费收入承压、赔付率承压，头部险企市占率提升。年前三季度太保车险业务保费收入.2亿元，同比下降8.0%，降幅低于行业均值1.4pct；截至年6月末，车险业务综合成本率为99.0%，同比上升1.2pcts。其中，综合赔付率72.7%，同比上升13.1pcts，综合费用率26.3%，同比下降11.9pcts。

行业集中度提升。三大头部财险公司保费市占率均实现增长，Q1-3人保财、平安财、太保财市占率分别为32.6%、24.1%、11.8%，同比分别+0.5pct、+0.4pct、+0.2pct。极端天气后市场竞争趋于理性，部分中小险企难抵成本压力退出市场。太保作为头部险企，受益于庞大的业务规模、多年行业经验及较好的运营能力，在产品定价、风险管控方面拥有竞争优势。同时，公司积极优化业务结构，预计未来车险业务优势将进一步得到巩固。

基数压力消减+马太效应凸显，预计年公司车险业务有望迎来稳健增长。年9月车险综改已满一年，基数压力消减，保费收入恢复正增长。我们认为，太保作为头部公司，下阶段竞争优势将进一步凸显，车险保费有望实现稳健增长，主因在于：1）公司车险市占率仍有进一步提升空间，但是受限于监管限制，预计增幅相对有限；2）公司的自主定价系数有一定提升空间，预计未来车均保费呈稳中有升态势；3）承保车辆自然增长，我们预计年公司车险保费增速将优于行业，增幅约为10%。

4.3非车业务：竞争加剧，COR管控成为制胜关键

非车业务近年来保费收入实现较快增长。年公司非车险保费收入为.64亿元，为年的2.28倍。年前三季度，非车业务保费收入达.72亿元，yoy+21.3%；占财险保费收入的比重为44.1%。yoy+6.7pcts。H1综合成本率为99.9%，yoy+0.2pct，保持承保盈利。

健康险、责任险保费收入显著上升。H1健康险、农业险、责任险、企财险在非车险中的保费占比分别为22.2%、18.2%、18.2%、10.4%，业务发展均衡。细分业务来看，H1公司健康险业务收入为82.13亿元，yoy+70.1%，但综合成本率为.8%，出现承保亏损；H1责任险业务收入67.15亿元，同比上升38.7%，综合成本率99.2%，实现承保盈利。

在车险综改效应溢出致使非车险竞争加剧的大背景下，综合成本率管控能力为制胜关键。我们认为，太保作为头部险企在市场竞争中仍具优势，主要在于：1）公司持续根据市场风险变化优化业务结构；3）拥有较好的定价能力与销售能力；3）风险管控能力较强，有望在保费增长的情况下保持综合成本率相对可控。

五、投资端表现稳健，资产久期稳步提升

公司投资风格稳健，平均投资收益率优于精算假设。截至年三季度末，集团投资资产规模达1.77万亿元，较年初增长5.4%。-年公司净投资收益率/总投资收益率/综合投资收益率均值分别为5.08%/5.63%/6.15%，均高于精算假设中的投资收益率水平（5%），贡献稳定的利差益。Q1-3公司总投资/净投资收益率分别为4.3%/5.3%，yoy-30bps/-20bps。

险资配置方面，固收类资产占据主导，呈稳中有降态势，股票及权益基金占比稳中略升。截至年6月底，公司投资资产中固收类资产占险资比重达78%，较年末下降0.6pct；股票及权益型基金占比为9.9%，较年末提升1.9pcts。我们认为，受长端利率下降影响，未来权益类资产占比仍有进一步提升空间。

固收类资产方面，近年来公司减配债券，加配债权投资计划等非标类资产。从固定收益类资产的构成来看：1）债券投资占比最高，配置占比略有下降，从年的62.1%降至H1的50.6%；2）定期存款比重逐年下降，从年的30.8%降至年末的14.5%，年占比有所提升；3）债权投资计划、理财产品等非标资产配置显著上升，债权投资计划从年的5.3%上升至H1的16.2%，理财产品从年的0.2%上升至H1的10.9%，优先股配置占比升至2.4%。

权益类资产方面，公司近年来减配基金，加配其他权益投资。从权益类资产的构成来看：1）年基金在权益类资产中配置占比高达45.4%，配置占比大幅下降至H1的20.2%；2）股票占比从年的43.1%下降至年的27%，随后呈提升态势，截至年6月底占比为37.4%；3）其他权益类资产配置显著上升，从年的11.4%上升至H1的38.1%。

持续延展资产久期。截至年，公司固收类资产平均久期为16.4年，较年水平提升1.2年。公司持续缩小资产负债久期差，抵御利率波动风险。

预计良好的风控体系及价值导向的产品策略布局助力公司平稳渡过偿二代二期规则切换。年12月30日，银保监会发布《保险公司偿付能力监管规则(Ⅱ)》（简称“规则Ⅱ”），标志着偿二代二期工程建设完成，规则Ⅱ自年第一季度起执行，受影响较大的险企可申请过渡期，最晚于年起执行。规则Ⅱ延续了保险姓保、防范风险的政策导向，提高资本的计量标准，引导险企聚焦主业、防范风险、增强服务实体经济质效。受资本计量标准调整影响，预计规则II落地后，中国太保寿险、财险的综合偿付能力充足率呈现不同程度的下降，但受益于聚焦价值导向，我们认为太保将平稳渡过规则转换期。资产配置方面，规则II调增了高风险资产的风险因子，但由于公司此类资产配置比例相对较低、偿付能力相对充分，预计对公司险资配置的影响有限，或有潜在增资需求。（报告来源：未来智库）

六、盈利预测

1）寿险方面，目前业务处于转型期，新单下行压力仍存，预计-年寿险保费收入yoy+0.6%/+3.2%/+6.9%。

2）财险方面，我们预计-年保费收入yoy+3.4%/+14.1%/+15.2%：

a)车险方面，车险综改已于年9月满一年，保费基数压力消减，同时部分中小险企退出市场，预计后续头部险企的市占率仍有提升空间，车均保费有望稳中有升，预计-年公司车险业务保费收入yoy-4.5%/+9.7%/+9.7%。

b)非车方面，车险竞争效应溢出致使业务竞争加剧，预计非车业务-年保费收入yoy+17.7%/+20.7%/+22.6%。

我们预计公司年-年营业收入分别达.13/.24/5.60亿元，同比分别+3.6%/+7.9%/+11.2%；公司年-年归母净利润分别达.33/.70/.54亿元，同比+10.0%/+20.1%/+20.0%；测算集团内含价值为.03/.22/.05亿元，同比+9.3%/+8.8%/+9.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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